אוק 212013
 

לא, למי ששואל את עצמו לא נעלמתי, אני עדיין בארץ (לפחות רב הזמן) ולא ברחתי לשום מקום. העניין הוא שבתקופה האחרונה הייתי עסוק, מאד עסוק – ולכן יצא שבלי להרגיש או לתכנן את זה לקחתי פסק זמן קצר (שהלך והתארך לו) מכל מה שקשור בהשקעות ופועל יוצא מזה שגם לא היה לי יותר מדי זמן לחיפוש אחר רעיונות השקעה חדשים. האמת היא שגם אם הייתי נתקל ברעיונות חדשים אני מניח שלא הייתי מוצא את הזמן לכתוב עליהם.

במה כבר יכולתי להיות עסוק אתם תוהים לעצמכם ? אז התשובה היא שבלא מעט דברים (לשמחתי חיוביים), אני אתחיל מהחשוב ביותר ואספר שלפני כארבעה חודשים נולד לנו בשעה טובה ובאושר גדול תינוק חמוד והסטטוס שלי הפך לנשוי + 2 (מה שמזכיר לי אגב שאני צריך לעדכן את עמוד ה"אודות") ותשמעו, ילד שני זה לא משהו שהולך ברגל – לפחות לא עד גיל שנה Wink. כשנולד הילד הראשון כולם אומרים לך שהחיים שלך עומדים להשתנות, אני משוכנע שכל אחד מכם שזכה בעברו לתואר הנכסף "אב טרי" שמע לא מעט פעמים לפני הלידה של הילד הראשון את המשפט המאד מעודד "תישן טוב טוב בלילה – אתה עוד תגעגע לזה". אז כן – אלו לא איומי סרק, לידת הילד הראשון היא אכן ארוע שובר שיוויון שמביא לשינוי מהותי באורח החיים האישי, הזוגי ומה לא בעצם ? כל מה שהכרת לפני זה משתנה.

והנה לפני כארבעה חודשים, נולד לנו יורש העצר השני ואני חייב לציין ששוב מדובר בשינוי משמעותי לא פחות – פתאום הפכנו למשפחה. אם לפני כן היה מספיק הורה אחד כדי לתחזק את העולל וההורה השני היה סוג של שחקן חופשי שיכל להתרוצץ לו כאוות נפשו (עבודה, קניות, חדר כושר וכמובן קריאת דוחות כספיים) אחרי השני – זה כבר סיפור אחר, עכשיו פתאום לכל אחד כבר יש תפקיד, דרגות החופש מצטמצמות להן וסדרי העדיפויות עוברים גם הם ארגון מחדש. אבל רגע, שחס וחלילה לא ישמע שאני מתבכיין אהה ? תכל'ס אין דבר יותר שמח ומשמעותי מזה (טפו, טפו, טפו..) והחיוך של הקטנצ'יק החדש שווה כל הון (עצמי וזר) שבעולם..

אבל אני לא כזה מפונק ואם היה מדובר בשינוי היחידי שאותו עברתי לאחרונה אז קרוב לוודאי שהייתי מספיק לחזור לעניינים ולכתוב את הפוסט הנוכחי עוד קודם אבל כאמור זה לא מסתיים פה. רצה הגורל (ועוד כמה חבר'ה שעזרו לו) וכך יצא שפחות משבועיים לאחר הלידה גם התחלתי לעבוד במקום עבודה חדש בתפקיד מעניין אך גם לא מעט תובעני ומיד לאחר מכן כבר הייתי צריך לטוס לחו"ל לצורך כך (כאן המקום לפרגן לאשתי היקרה שלא החביאה לי את הדרכון). מאז כמובן כבר הספקתי לחזור, לנסוע שוב ושוב לחזור אבל עדיין – בין הילד החדש וערימות החומר שאני מנסה להשלים בתפקיד החדש קצת קשה לי למצוא את הזמן לדברים אחרים ושעות הפנאי בלילות ובסופי השבוע שבעבר היו מוקדשות בעיקרן לתחום ההשקעות הצטמצמו להן. תכל'ס אין מה לעשות – תסכימו איתי שמשפחה היא תמיד בראש, לאחר מכן בא ה- day job והעיסוק בהשקעות במקרה שלי מצא את עצמו במקום השלישי וגם זה רק ביום טוב.

למה אני מספר לכם את כל זה ? פשוט כי אני מרגיש קצת לא נעים. את הבלוג הזה התחלתי לכתוב לפני קצת יותר משנה ובנוסף על העובדה שבחרתי לכתוב אותו בעילום שם, עד עתה גם לא ממש עסקתי בחיי האישיים. אבל כאמור, הסיבה שבגללה הפעם בחרתי לחלוק יותר אתכם הקוראים ולעסוק גם באזורים האלה היא שגילית שאני מרגיש סוג של מחויבות לאלו מכם שעוקבים אחרי וכלפיכם חשתי צורך אמיתי במתן הסברים לגבי העדרותי הממושכת. אז לאחר ששברנו דיסטנס וקצת נפתחנו, אני אנצל את ההזדמנות כדי להתנצל בפני כל אלו שפנו אלי במהלך התקופה האחרונה ולא זכו לתגובה בזמן (או בכלל Embarassed), אני מבטיח לנסות ולהשיב לכולכם בהקדם, ומקווה שלאט לאט אוכל למצוא את הזמן כדי לחזור ולכתוב בצורה תכופה יותר.

קצת עדכונים לגבי "תיק המניות"

אז כדי לנסות ולהחזיר את עצמי קצת למסלול הכתיבה, חשבתי שיהיה מתאים לתת איזה עדכון קצר לגבי המניות שנמצאות בעמוד "תיק המניות". להזכירכם עמוד "תיק המניות" מכיל מעין טבלת סיכום (שכוללת שערי קנייה ומכירה) של כל המניות אותן סקרתי בהרחבה בבלוג. אני נוהג להוסיף אליו מניות (+שער הקנייה) בעת כתיבת הפוסט עליהן ואת שער המכירה כאשר אני כותב על סגירת הפוזיציה. הסיבה שבחרתי להדגיש את המילה "כותב" היא כדי לחזור ולהזכיר שתיק המניות אינו מהווה תמונת זמן אמת של האחזקות האישיות שלי ושעיתוי העדכון של הטבלה בו הוא שרירותי לחלוטין (כבר הזכרתי שאני מעט עסוק לאחרונה?). כמו כן אני מחזיק בלא מעט מניות נוספות שעליהן עדיין לא יצא לי לכתוב ואלו מן הסתם לא מוזכרות בעמוד "תיק המניות". אז בואו נראה מה השתנה בתיק המניות "בזמן שישנתי"..

סיליקום – מאז שכתבתי על סיליקום לפני כחמישה חודשים המנייה הספיקה להכנס למדד ת"א100, לעלות בכ40%, לרדת את רובם בחזרה ומאז לעלות חלק מהם בחזרה (17% ליתר דיוק) – תודו שזה יופי של הספק לתקופה כזו קצרה. כמו כל מנייה של חברת צמיחה מואצת גם סיליקום מאד רגישה כאשר הרגישות שלה מתבטאת בעיקר סביב מועד פרסום הדוחות הכספיים. זו בדיוק היתה הסיטואציה לפני הדוח האחרון (רבעון 2) כאשר נראה היה שהמשקיעים בדיוק כמוני העריכו שהמנייה עומדת לפני שבירתם של שיאי מכירות חדשים וכאשר התגלה ששורת המכירות עלתה "רק ב50% YoY" הם התאכזבו והמנייה הגיבה בהתאם. האמת היא שממש לפני פרסום הדוחות התלבטתי מה הדבר הנכון לעשות – בתוך חודשיים מזמן הקנייה הנייר עלה לו ב40% ואני מניח שהרבה מאד משקיעים היו מסתפקים בזה ולא לוקחים את הסיכון – אבל בשבילי זה כבר היה מאוחר, אני התאהבתי בחברה ולא הצלחתי להביא את עצמי למכור אפילו מנייה אחת, ולא רק זאת אלא שבעקבות הירידה במחיר אף הגדלתי את האחזקה בחברה.

מחר (או יותר נכון היום) ה21 לאוקטובר סיליקום אמורה לפרסם את דוחות הרבעון השלישי, כמו ברבעון הקודם, גם הפעם אני מאד סקרן לגבי התוצאות אבל בניגוד לפעם הקודמת אני כבר לא מתלבט לגבי מה כדאי לעשות, אני יודע שבטווח הנראה לעין וכל עוד שלא יחולו שינויים מהותיים בעלילה אני נשאר עם החברה. מי מכם שקרא את הפוסט הקודם שלי על המנייה אולי זוכר שכתבתי על המלאי כאינדיקטור להכנסות ואת העובדה שקצת פספסתי – כמו שקורה לעיתים קרובות עם קורלציות, הם עובדות עד שהן כבר לא עובדות. אך לקראת הדוחות הקרובים כאשר רמות המלאי נמצאות גבוה מתמיד אני ממשיך לחשוב שהעתיד של החברה הזו הוא חיובי+, אני די משוכנע שגם בדוח הקרוב היא תשוב ותדווח על עלייה בהכנסות של 50% YoY כמו בקודם אבל אני ממש לא סגור לגבי האופן שבו השוק יקבל את זה. לסיום ורק בשביל הכיף – אני אהמר על הכנסות סביב ה17 מ' דולר ועל רווח של כ3.5 מ' דולר אבל אל תכעסו עלי אם אני מפספס.

WILC – מאז כתיבת הפוסט על החברה כבר התפרסמו להם תוצאות הרבעון השני שכצפוי היו טובות, מדובר ברבעון השני ברציפות בו החברה מדווחת על עלייה של כ25% במכירות YoY, והפעם התלוו לזה גם שיפור של 50% ברווח התפעולי וכ90% ברווח הנקי אך למרות זאת, המשקיעים שם מעבר לים לא התרגשו יתר על המידה והמנייה מוסיפה לדשדש לה סביב שער 7$. בשבוע שעבר גם התבשרנו שבדוח הקרוב החברה תדווח על עלייה של כ10% בהשוואה לשנה הקודמת אבל אם לומר את האמת אני כבר ממש לא בטוח שזה יעזור להזיז את הנייר התשוש הזה קדימה. בכל מקרה ולמרות הכבדות שהנייר הזה מפגין בשלב זה בחרתי להמשיך ולהחזיק, התחושה היא שהחברה נמצאת במגמה חיובית, הנוכחות של המוצרים שלה בסופרים השונים מורגשת יותר ויותר ואני מקווה שמתישהו מישהו שם בנאסדק יתחיל לשים לב לחברה הקטנה הזאת שלמרות שהיא דוגרת בעקשנות על ערימה של מזומן מצליחה להפגין שיפור תפעולי מהותי יחד צמיחה לא רעה בכלל. לא מזמן אפילו קראתי על חברת אנליסטים שהחלה לכסות את החברה ויצאה עם המלצת קנייה לאחר תוצאות הרבעון האחרון, מי יודע ? אולי זו הסנונית הראשונה שמבשרת את האביב ומתי שהוא הנייר הזה נע ינוע בדיוק כמו שקרה עם החברה האם (ויליפוד השקעות) כאן בארץ..

קווליטאו – עדיין מאד זולה וגם היא פירסמה יופי של תוצאות לרבעון השני, גם אותה אני מתכוון להחזיק עד שהשוק יתעשת וישלם לי כראוי. כדי לרפרש קצת הזכרון אני אספר שמדובר בחברה שנסחרת בשווי שוק כ28 מ' ש"ח (8 מ' דולר) כאשר במאזנה כרגע יש כ3.4 מ' דולר במזומן ללא כל חוב ארוך טווח ובחצי השנה האחרונה היא הרוויחה 1.4 מ' דולר אם נניח שזהו כח הרווח המייצג שלה נקבל חברה במכפיל רווח נקי של 3 ובניכוי מזומן המכפיל ישאף ל-1. אם עדיין יש למישהו ספק שמדובר בחברה זולה בטירוף אני אוסיף שהתזרים החופשי שלה בחצי הראשון של 2013 היה כ3.3 מ' דולר – קצת הזוי לא ? תזרים חופשי בסדר גודל של חצי מהשווי בחצי שנה. אז נכון שמדובר בתעשייה שנחשבת תנודתית ולא יציבה, ונכון שהסחירות לא משהו (למרות שלאחרונה חל שיפור מהותי גם בתחום הזה) אבל מצד שני יש פה חברה עם מוצר די ייחודי (אחרת יהיה קשה להסביר את העובדה שהרווח גולמי שלה עומד כ60% לאורך זמן), שממשיכה למכור בקצב ממוצע לא רע בכלל ולמרות זאת נסחרת במחיר ששואף למגוחך.

אחים נאוי \ מגה אור – הסיבה שבגללה בחרתי לכתוב על שתי המניות האלה באותה השורה היא שהסיטואציה שבה אני נמצא בכל מה שנוגע אליהן היא ממש דומה – שתיהן בעצם הגיעו למחיר היעד שהצבתי להם בזמן הקנייה אך למרות זאת (ונכון להיום) אני בוחר להמשיך ולהחזיק בשתיהן. הסוגיה הזו של מה לעשות עם מנייה שמגיעה למחיר המטרה שלה מעסיקה אותי די הרבה לאחרונה (בעיקר לאחר רכבת ההרים הקטנה שעברתי עם סיליקום), פתאום הסתבר לי שאחרי כל מה שקראתי על השקעות בכלל ועל behavioral finance  בפרט אני עדיין הטיפוס הרומנטי שמתאהב במניות (שוב ראו ערך סיליקום). מצד אחד ברור לי שככל שהנייר מתקרב ליעד המחיר שלו הסיכון עולה והסיכוי יורד ועל כן יש הגיון לממש רווחים בעיקר אם הם מגיעים לאחר זמן קצר כפי שקרה לי עם השתיים האלה. מצד שני אם בכל פעם שנייר שאני מחזיק יעשה 50% אני מיד ארוץ ואממש אותו אני לעולם לא אוכל להכפיל ולשלש את ההשקעה על אף נייר. כאמור יצא לי לחשוב ולחפור בעניין הזה לא מעט לאחרונה ואני מאד מקווה שבקרוב אעלה פוסט בנושא כדי לסכם את המסקנות שלי אבל בינתיים כאמור – מחזיק.

ניסן – מבחינתי עשתה את שלה עם יופי של תשואה בקצת יותר מחצי שנה ולכן נראה לי שהגיע הזמן לסגור את הפוזיציה הזו. כשהעלתי את רעיון ההשקעה בחברה זה היה בעקבות ידיעה בעיתונות הכלכלית על כך שהיא עומדת למכור את אחזקתה העיקרית – ספאנטק. בזמנו הייתי משוכנע שסיפור המכירה בצירוף העובדה שניסן נסחרה בהנחה מאד משמעותית לNAV  שלה אמורים להוות את הטריגר להצפת הערך. בפועל עסקת המכירה לא יצאה לפועל (לפחות נכון להיום) אך בכל זאת ואולי גם כפועל יוצא של פרסום אפשרות המכירה בתקשורת, המנייה עשתה מהלך מרשים, חלקו ניתן לייחס לעליית השווי של ספאנטק וחלקו הגיע מצמצום של הדיסקאונט. אני מוכרח להודות שגם היום ניסן נסחרת בדיסקאונט לא זניח על הNAV אבל הסיכון לדעתי קצת עלה, כשקניתי את ניסן ספאנטק נסחרה במכפיל 10 אך מאז היא הספיקה לעלות וכעת במכפיל 12.5 מרווח הבטחון הצטמצם ולכן במקרה הזה ותחת הההנחה שהעסקה בסופו של דבר כבר לא תצא לפועל חשבתי שעדיף לקחת את הרווח ולהמשיך הלאה – סך הכל מעל ל100% תשואה בקצת יותר מחצי שנה זה לא רע בכלל.

זהו לגבי המניות בתיק המניות. כפי שציינתי קודם, בחודשים האחרונים לא כלכך השקעתי בלמצוא רעיונות נוספים אבל לשמחתי יש כאלה שכן עשו זאת ואף הגדילו לעשות כשחלקו איתי את התוצאות. שניים מהרעיונות האלה הגיעו אלי דרך משקיעים עמיתים ושניהם מתבססים על אחד הנתונים האהובים עליי – צבר ההזמנות.

כן על הצבר לבדו.. 

אחד הפרמטרים הראשון שאותם אני מחפש בחברות תעשיותיות הוא צבר ההזמנות, נכון, גם אני כמו רב האנשים כאשר אני פותח דוח כספי מיד אץ לי רץ לי אל השורה העליונה (מכירות) ואל התחתונה (רווח נקי) כדי לבדוק איך היו התוצאות ברבעון הקודם? אבל מיד לאחר מכן אני ממשיך לי בדילוגים קלים ומחפש את נתוני צבר ההזמנות (בתקווה שהוא אכן מדווח) כדי לנסות ולהבין מה יהיו התוצאות ברבעון הבא? שהרי הצבר הוא בעצם סוג של Preview שיכול לתת לנו מושג לא רע למה לצפות בהמשך. את שתי המניות הבאות קניתי בעיקר בגלל הצבר או יותר נכון הגידול בו.

ארית תעשיות – היא אחת המניות הבודדות שרכשתי במהלך החודשים האחרונים. מדובר בחברה שאני עוקב אחריה ON-and-OFF לא מעט זמן ושכבר יצא לי להחזיק בעבר. בתקופה האחרונה לא ממש עקבתי אחריה עד שלפני מספר חודשים פנה אלי קורא בשם שלומי והזכיר לי אותה. בזמן הפנייה חשבתי שהמחיר לא מאפשר מספיק מרווח בטחון ושמדובר בהשקעה מעט גבולית אבל קצת לפני פרסום הדוח האחרון החליט "מר שוק" לסייע לי בעניין והוריד את שער המנייה ללא כל סיבה נראית לעין לאזור ה-35 אג', כאן כבר העסק הפך להיות יותר מעניין מבחינתי ולכן החלטתי להיכנס לפוזיציה (קטנה יחסית עקב הסחירות הנמוכה) בנייר. למי שלא מכיר את המנייה והחברה אני אספר בקצרה שארית תעשיות היא חברה שעוסקת בייצור אמצעי לחימה (מרעומים ליתר דיוק) ושרב המכירות שלה הולכות לתעשייה הביטחונית. התלות הכמעט מוחלטת בהזמנות שמגיעות ממשרד הבטחון מביאה לכך שלאורך השנים החברה מפגינה חוסר יציבות בתוצאות וזו כנראה הסיבה לכך שהשוק לא ממש מתלהב מהמנייה.

בזמן שקניתי אותה ארית נסחרה בשווי של כ34 מ' ש"ח כאשר במאזנה (נכון לרבעון הראשון של 2013) היו כ13 מ' ש"ח במזומן אל מול 1.3 מ' ש"ח של חוב ארוך טווח. את הרבעון הראשון היא אמנם סיימה בהפסד של 1.6 מ' שנבע מנתון מכירות נמוך מאד של 1.5 מ' אבל ממבט על הצבר שהחברה מפרסמת מדי מדי רבעון ניתן היה לראות שברבעון השני הוא עמד על 9.8 מ' מה שהבטיח רבעון מוצלח ורווחי בהרבה מקודמו ואכן כך היה – הרבעון השני הסתיים ברווח של 3 מ' ש"ח. כמו כן, הצבר לרבעונים הרבעונים הבאים של החברה נראה גם הוא חזק מאד ובסיכום הכללי הוא כרגע עומד על כ40 מ' ש"ח כאשר בשני הרבעונים הקרובים החברה צופה למכור סביב ה12 מ' ש"ח לרבעון. בהנחה שהרווח הגולמי של החברה יהיה באזור ה45% ושהוצאות התפעול יישארו פחות או יותר זהות (1.5 מ' ש"ח) נראה שהרווח בשני הרבעונים הקרובים יהיה סביב ה3.5 מ' ויביא את החברה לאזור ה10 מ' שנתי. בניכוי המזומן (כ10 מ' נכון לרבעון השני) ניתן לומר שגם היום לאחר ששווי החברה עלה מעט וכרגע עומד על 39 מ' ש"ח החברה נסחרת במכפיל די אטרקטיבי של 3.

מנועי בית שמש – עוד מניה שאני עוקב אחריה בשנים האחרונות וגם כאן בדיוק כמו במקרה קודם חבר הפנה את תשומת לבי לעובדה שצבר ההזמנות של החברה לחצי השנה הנותרת של 2013 עומד על פי 2 מסך המכירות בחצי הראשון של השנה ומכאן הדרך למסקנה שמכירות החברה עומדות להכפיל את עצמן בחצי השני של השנה הייתה קצרה. ובמספרים – בחצי הראשון של 2013 מכירות החברה הסתכמו ל38 מ' דולר והצבר לשאר השנה עומד כרגע על 76 מ' דולר, בדיוק פי 2. פה כבר היה לי הרבה יותר קל להשתכנע ולכן לפני כשבועיים קניתי לי ממניות החברה סביב שער 2000 וכעת כל שנותר לי לעשות זה לשבת ולהמתין לדוחות. רק כדי להשלים את התמונה אני אספר שבמועד הקנייה שווי השוק של החברה עמד על כ 130 מ' ש"ח בדיוק כמו ההון העצמי. הרווחים של החברה בחצי הראשון של השנה עמדו על כ2 מ' דולר ואם נניח שההכנסות אכן יוכפלו בחצי השני של השנה נגיע לרווח שנתי של כ 6-7 מ' דולר – כלומר 21-25 מ' ש"ח שיביאו את החברה להיסחר במכפיל רווח של 5-6 כאשר גם הצפי לשנים הבאות נראה לא רע עם 118 מ' דולר של צבר הזמנות (2014 ואילך).

עדכון – לאחר שבאחת התגובות לפוסט תיקנו אותי לגבי עניין הצבר של בית שמש – סגרתי את הפוזיציה בנייר. המכירה התבצעה פחות או יותר סביב שער הקנייה כך שהטעות הזו בסופו של דבר לא עלתה לי כסף. מאוחר יותר כאשר החברה שחררה את דוחות הרבעון השלישי גם התברר מעבר לכל ספק שאכן מדובר בטעות. מה שמעניין זה שבדוח האחרון החברה חזרה לצורת הדיווח הקודמת – מי יודע אולי בבית שמש עוקבים אחרי הבלוג, ראו את הבילבול שנוצר ולקחו לתשומת ליבם :-) 

לגבי שני המקרים האלה יש מקום ל-Disclaimer – צבר הזמנות הוא אינדיקציה מצוינת אך חשוב מאד להבין שלא תמיד הוא מתממש, הזמנות יכולות להדחות מרבעון אחד לאחר ובמקרים קיצוניים אף להתבטל ולכן אני לוקח גם את העניין הזה עם טיפה של מלח. מצד שני ובעקבות עיתוי הדיווח הרבעוני הנהוג בארצנו – דוחות הרבעון מפורסמים די קרוב לסוף הרבעון הבא אחריו מה שמשאיר מעט זמן לדברים להשתנות לפחות בכל מה שנוגע לרבעון הבא.

סיכום

אחרי העדרות ממושכת אני רוצה לומר שממש מגניב לחזור ולכתוב קצת. ולמרות שבמשך כל התקופה הזו שלא כתבתי לא חשבתי על רעיונות השקעה חדשים, דווקא כן צברתי די הרבה רעיונות לפוסטים אז ככה שאני די אופטימי לגבי ההמשך. וכעת נותר לי רק לקוות שאוכל לחזור ולמצוא את הזמן..

תזכורת + גילוי נאות – אין בנאמר משום המלצה לקנייה או מכירה של ניירות ערך או כתחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של אדם ספציפי. כמו כן, נכון לעכשיו אני מחזיק במניות האמורות אך אני עשוי לקנות או למכור כל אחת מהן מבלי להודיע על כך. 

מרץ 162013
 

ביום רביעי האחרון נתקלתי בכתבה הבאה, הכתבה מדברת על כך שהתקבלו הצעות לרכישת ספאנטק, כדרך אגב היא גם מזכירה שרב המניות של החברה מוחזקות ע"י ניסן (68%) ועוד כמה בלי עניין. הכתבה לא חושפת יותר מדי פרטים, למשל – לא מצוין מהו המחיר עליו מדובר, האם יש פרמייה על שווי השוק, מה מצב המשא ומתן וכו' אבל עדיין לעצם הידיעה על כך שהנושא עומד על הפרק בהחלט יש משמעות. ניסן למי שלא מכיר היא חברת אחזקות שהאחזקה העיקרית שלה היא ספאנטק. מלבד ספאנטק ניסן גם מחזיקה במניות מדיקל (%16.87) ובעוד מספר חברות פחות משמעותיות. בעבר היא פעלה בתחום מוצרי החבישה, וזוהי בעצם הייתה הפעילות המקורית של החברה אבל לפני כשנתיים היא מכרה את התחום וכעת היא פועלת כחברת אחזקות לכל דבר.

מי שכמוני עוקב אחרי מניית ניסן יודע שמדובר במניית יתר די רדומה שכבר הרבה מאד זמן נסחרת בדיסקאונט משמעותי לשווי הנכסי הנקי שלה (NAV), לפני כחודש ספר הפקודות שם פתאום התעורר לו עם עסקאות קנייה במחזורים די חריגים לנייר (טוב, זה לא חוכמה כשלפני כן כמעט ולא היו עסקאות). וכך זה נמשך כאשר במהלך החודש האחרון שער המנייה שבתחילת פברואר היה 440 עלה משמעותית ואף פלירטט עם שער 800 השבוע. במשך כל הזמן לא היה ברור מהו הטריגר לעליות, זה לא שהן לא היו מוצדקות שכן לטעמי לפחות המנייה הייתה בהחלט זולה אבל עדיין 80% עלייה ללא כל הודעה זה די מעניין. אז השבוע קיבלנו את התשובה ומתברר שיש דברים שאף פעם לא משתנים – בכל מה שנוגע לשוק ההון המקורבים תמיד יודעים קודם.

 

ניסן לא חיכתה הרבה וביום שלמחרת הכתבה עוד לפני פתיחת המסחר בשעה 09:12 הוציאה החברה את "ההבהרה" הבאה:

כחצי שעה מאוחר בשעה 09:39 יותר פירסמה גם ספאנטק "הבהרה" משל עצמה בזו הלשון:

 

הפסקה הראשונה בשתי ההודעות היא הצהרה אמביוולנטית וסתומה שבעצם לא חושפת דבר, ניסן מודיעה שהיא בוחנת את כל האפשרויות (קנייה, מכירה, מיזוג וכו'), עד כאן באמת לא יותר מדי אינפורמטיבי ואפילו די סתום. אבל חדי העין מביניכם ימצאו שלמרות שהפסקה הראשונה של שתי ההודעות זהה, בהודעת ספאנטק נוספה לה עוד שורה ובה מודיעה החברה ש"למועד דוח מיידי זה החברה אינה מנהלת משא ומתן עם גורם כלשהו ביחס לאיזו מהאפשרויות". אך האם זוהי אכן הודעת הכחשה שאומרת שלא מתקיים משא ומתן לגבי מכירת ספאנטק ? להבנתי התשובה היא לא. במהלך יום המסחר אתמול לא שמתי לב לזה אבל אחרי קריאה נוספת של שתי ההודעות שמתי לב לעובדה שרק בהודעת ספאנטק הופיעה שורת ההכחשה הזו, אבל מה היא בעצם אומרת או יותר נכון למי היא מתייחסת? הרי ברור שמשא ומתן אם מתקיים – מתנהל ע"י ניסן ולא ע"י ספאנטק ולכן כפי שאני רואה את זה מדובר בשורה לא רלוונטית, אני יכול אף לומר שיתכן ששורה זו אף מאוששת את הידיעה שאכן מתנהל משא ומתן שכן אם לא, מדוע לא הוסיפה ניסן את אותה השורה להודעתה שלה.

אז מה יש לנו עד עכשיו, חברת אחזקות שנסחרת משמעותית מתחת לשווי הנכסי שלה (גם אחרי רצף העליות האחרון), הכחשת משא ומתן שנראית יותר כמו אישור ומקורבים או שמא סתם "מנחשים ממש טובים" שרוכשים מניות לאורך השבועות האחרונים. המסחר במנייה ביום ההודעה נפתח בעליות אך מאוחר יותר החברה עברה להסחר בירידות ובסופו של דבר סגרה כמעט ללא שינוי   – כמו שזה נראה המוכרים (בדיוק כמוני בהתחלה) קיבלו את הודעת "ההכחשה" והחליטו שעדיף להם ללכת על בטוח ולממש את הרווחים, מה חשבו הקונים ? בשביל לענות על זה בואו ונניח שאכן מתקיים משא ומתן שבסופו ניסן תמכור את כל אחזקותיה בספאנטק וננסה להבין איך יראה היום שאחרי.

ניסן – שווי נכסי נקי (NAV):

הטבלה הבאה מכילה את חישוב השווי הנכסי הנקי של ניסן (הנתונים נלקחו מדוח רבעון3 2012) נכון לתאריך 14.3.2013.

לפי החישוב הזה, ניתן לראות שגם כיום לאחר עליה של כ-80% בחודש האחרון מניית ניסן עדיין נסחרת בדיסקאונט משמעותי ביחס לשווי נכסיה. לגבי גודל הדיסקאונט – אני מניח שלכל אחד תהיה דעה משלו אבל אני רואה את זה כך-  נתחיל מזה שאני מאמין שעסקת מכירה אם תתרחש תהיה פחות או יותר סביב שווי השוק הנוכחי של ספאנטק, ספאנטק היא חברה מעולה שבשנים האחרונות מייצרת תשואה על ההון גבוהה מ25% ולכן מכפיל רווח של 10 בו היא נסחרת כרגע לא נשמע יקר במיוחד. כמו כן, מכיוון שניסן מחזיקה בשליטה בספאנטק אני מניח שקונה פוטנציאלי יידרש לשלם לה פרמיית שליטה ומאד יתכן שזו תקזז בצורה חלקית או מלאה את אפקט המס.

כאשר בוחנים את המאזן של ניסן מגלים שמדובר בחברה מעט ממונפת עם יחס הון עצמי להון זר של 1:2, כמו כן בשנים האחרונות החברה נקלעה לבעיות נזילות שגרמו לה (כבר פעמיים) לפנות לקרן מינוף (בראשית) כדי לקבל הלוואות בעלות גבוהה יחסית למימון פעולתה השוטפת. בחזית הזאת, ברור שמכירה של ספאנטק תשנה מהותית את התמונה, תזריק לחברה ערימת מזומנים אדירה ותגרום למשקיעים להסתכל על החברה בעיניים חיוביות הרבה יותר – בטח ובטח אם היא תיבחר לחלק חלק מסכום המכירה כדיבידנד.

אוקיי, עד עכשיו עסקתי בתסריט שבו עסקת המכירה יוצאת לפועל, אבל מה יקרה למניית ניסן במידה והעסקה לא תיסגר ? על השאלה הזו קשה יותר לענות, אבל בהחלט יכול להיות שהמנייה תגיב בירידות ברגע שיהיה ברור לכולם שאין עסקה, אבל פה מדובר בטווח הקצר, כדי לחשוב על על הטווח הארוך יותר – בואו ונחזור רגע לחישוב השווי הנכסי, ממבט נוסף בטבלה ניזכר שבמידה ואין מכירה אין תשלום מס ולכן שוויה ההוגן של החברה בתסריט הזה צריך לנוע באזור ה150 מ' (דיסקאונט של 140%) – איך זה בשביל מרווח בטחון ?

סיכום

עסקת המכירה של ספאנטק באם תצא לפועל היא לא פעולה יוצרת ערך, הערך בניסן כבר שריר וקיים והוא בא לידי ביטוי בשווי הנכסי שלה, עסקת מכירה באם תתרחש תהווה רק את הקטליזטור להצפת הערך הקיים. ולכן כרגע מדובר במצב די דומה ל"Risk arbitrage", כלומר – או שיש מכירה או שאין, במידה ותתבצע עסקת מכירה, כמובן שנותרת לה שאלת השאלות – באיזה מחיר ? ככל שהמחיר יהיה אטרקטיבי יותר כך ערימת המזומנים שתנחת במאזן החברה תהיה גדולה יותר, שווי המנייה יתאים את עצמו למצב החדש וקרוב לוודאי שזה יהיה כלפי מעלה. במידה שעסקת המכירה לא יוצאת לפועל, מחזיקי המנייה "נתקעים" עם מנייה שנסחרת בכשליש משווי נכסיה – וכעת הם צריכים לחכות לקטליזטור הבא שאיש לא יודע מתי יגיע, האם יש פה סיכון ? בהחלט כן, אבל השאלה היא מהו הסיכוי שהוא טומן בחובו? בשוק ההון נוהגים לומר "קנה בשמועה מכור בידיעה", רק שבמקרה הזה קצת קשה לקבוע היכן בדיוק אנו נמצאים, אלו שמכרו ביום חמישי האחרון כנראה מאמינים שהגענו לשלב הידיעה, אבל כמו שאני רואה את זה הידיעה טרם הגיעה ולכן אין לנו ברירה אלא להיות באזור החיוג של השמועה, נחיה ונראה …

תזכורת + גילוי נאות – אין בנאמר משום המלצה לקנייה או מכירה של ניירות ערך או כתחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של אדם ספציפי. כמו כן, נכון לעכשיו אני מחזיק במניית ניסן ולא מחזיק במניית ספאנטק אך אני עשוי לקנות או למכור כל אחת מהן מבלי להודיע על כך.

||

test 123